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鸿路钢构(002541):钢结构加工龙头 产能/盈利能力稳步提升

发布时间:2020-06-19    研究机构:东方证券

  核心观点

政策推动住宅渗透率提升,行业集中度有望提升。钢结构比传统结构单平用工工时少42%,在混凝土涨价而钢价下行趋势下,钢结构有望具备成本和效率优势。钢结构在商业、公共建筑等领域应用已较广泛,近几年国家大力推广装配式钢结构住宅,未来住宅领域的渗透率将不断提升。行业前五上市公司市占率仅5.2%,全过程工程模式推动项目进一步大型化,龙头获取大订单时更具优势,小厂生产能力有限将会被逐渐淘汰,行业集中度有望提升。

聚焦钢结构制造,竞争优势明显。14 年后公司集中资源发展钢结构制造,19 年底产能达280 万吨,稳居行业首位。产能分布集中且靠近原材料产地,区位运输优势明显。商业模式转变后,制造较工程回款更好,现金流显著改善, 19 年净利润现金比率1.56 倍。集中的扁平化管理模式有效降低了管理成本,19 年较15 年管理/销售/财务费用率下降2.56/1.46/3.67pct。19 年公司市占率为2.21%,到21 年底规划产能达400 万吨,市占率有望继续提升。

盈利能力和经营质量有望提升。近几年制造业务吨净利润显著提升,19 年达到190 元,较15 年提升132 元,主要原因是经营模式的转变以及规模效应。未来盈利能力提升的驱动因素:1)近几年新建产能爬坡拉低整体产能利用率,19 年仅为77.71%,扩产周期结束后产能利用率有望提升;2)产能利用饱和后议价能力增强,加工费用有望增加。2016 年起公司与各地政府合作建厂并持续享受政府补贴,预计未来三年每年需要确认政府补助约1.18 亿,去年以来政府补助对利润的贡献明显降低,预计到20-22 年将继续下降至15%/11%/9%,扣除政府补贴后的经营性净利润增速CAGR+30%。

  财务预测与投资建议

预计20-22 年EPS 1.33/1.72/2.12 元,CAGR+25.73%。公司具备产能规模优势,盈利能力和经营质量不断改善,市占率有望提升。可比公司20 年平均PE 16X,未来两年可比公司/公司平均净利润CAGR+22%/26%,给予公司25%溢价至20X PE,对应目标价26.60 元,首次覆盖给予“增持”评级。

  风险提示

产能释放不及预期,钢材价格大幅波动,政府补助不达预期

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